期中项目报告

美的集团技术与基本面择时研究

研究标的：美的集团（000333.SZ）

小组成员

张一枫 葛彦博 姚舜禹 周新舜

2026年10月

研究标的000333.SZ数据截至2026年9月30日调研留存2026年10月8日

摘要

本报告以美的集团为研究对象，结合券商研报与零售诊股工具调研，构建技术面和基本面择时指标，并检验信号与后续收益的关系。技术数据覆盖2013年9月18日至2026年9月30日，共3,106个交易日；财务数据覆盖2011Q1至2026Q2，共62期。综合回测采用2014年8月19日至2026年9月30日的统一窗口，共2,888个交易日。

技术模块包含均线、动量、量价、MACD、RSI14及Alpha191_005；基本面模块覆盖盈利、成长、偿债、运营、现金流质量和估值六维。单项信号检验保留原始0/1口径；合成时以八个连续技术因子的历史百分位均值与基本面六维均值按50/50加权，结合公告日期对齐和次日生效规则形成择时策略。

固定50/50、月频执行的综合策略扣费后年化收益10.9%，夏普比率0.63，最大回撤−17.5%；买入持有对应20.3%、0.57和−60.5%。策略降低回撤，但承担牛市踏空和绝对收益下降的代价。综合分60日高减低价差为+4.51%，其置信区间包含零；持有规则的置换检验与夏普区间提供了另一层面的证据，两类结论分别报告。

截至样本终点，技术分25.4、基本面分38.1、综合分31.7，映射为“谨慎”。同分段历史月末样本的未来1个月收益均值为+0.75%、中位数−0.84%，未来3个月均值+2.64%、中位数+1.81%，四分位区间均跨越零。分数表示公司自身历史中的相对位置，外部诊股与券商评级的时点、期限和比较基准不同。

核心结果

目录与阅读说明

样本与口径衔接

正文依次呈现调研、指标构建和实证检验。AppendixA集中列示最终框架；成本、子样本等扩展表列于AppendixB；检验边界、结果文件和诊股证据列于后续附录。图表按任务编号，附录另行编号。

Task0参考调研与框架设计

本章研究券商和零售诊股工具如何分析美的集团，并据此说明本组技术面与基本面择时框架的覆盖范围、指标选择和评分方法。调研表明，外部工具善于归纳即时行情与事件，券商研报重视业务驱动和未来盈利；本组则将可量化信息转换为公司自身历史中的相对位置，并在Task3检验这些分数与未来收益的联系。

0.1调研来源与比较范围

参考来源覆盖任务书要求的两类：两篇近期券商报告，以及同花顺、蚂蚁财富两种零售诊股工具。调研同时记录“用了什么信息”和“如何形成结论”；未公开的评分公式不作推定。完整出处、提示词和截图索引见参考文献与材料来源。[1–4][8]

表0-1调研来源

0.2券商报告如何形成判断

0.2.1国信证券的经营与财务分析

国信报告先拆解收入与利润，再区分智能家居和商业及工业解决方案、国内与海外业务。其论证关注海外自主品牌（OBM）以及楼宇科技、机器人等业务的增长，再结合毛利率、费用率、合同负债和经营现金流判断增长质量。合同负债被用作后续经营的观察线索，而非简单把当期利润增速等同于全部经营状况。[1，第1–3页]

0.2.2开源证券的竞争位置与利润口径分析

开源报告强调扣非利润与实际经营表现之间的差异，讨论汇兑、套保和投资公允价值变动对利润解释的影响。业务层面结合海外OBM、DTC渠道改革、楼宇科技和机器人竞争位置评价增长潜力，并把现金流、分红及回购纳入股东回报分析。这说明利润数字需要与业务变化及会计口径共同解读。[2，第1–2页]

0.2.3盈利预测估值方法与风险

表0-2券商盈利预测与评级

两篇报告主要使用盈利预测和相对估值。国信另列海尔智家、海信家电等可比公司，开源列示预测PE、PB及财务比率；原文没有展开DCF或DDM估值。国信提示竞争、原材料和需求风险；开源提示原材料、汇率和海外竞争风险。[1，第1、3–4页；2，第1–2页]

两家机构的评级均考察报告日后6–12个月相对市场基准的表现，但阈值不同：国信“优于大市”为超越基准10%以上，开源“买入”为超越基准20%以上。因此，评级名称需要连同期限和比较基准一起理解，不能直接转换为本组0–100分的历史择时分数。[1，第5页；2，第4页]

0.3零售诊股工具的指标与结论

0.3.1同花顺牛叉诊股

同花顺截图显示综合诊断5.9分，界面选中“中性”，并显示击败80%的股票。实际页面包含技术、资金、消息、行业、基本面五项，比任务书举例的四维结构多了行业面。其分项内容如下。[3，T01–T09]

表0-3同花顺五项诊断分与分析内容

页面分别给出短期、中期和长期判断：短期提示空头行情中可能出现反弹，中期提示加速上涨趋势，长期判断较积极。这些文字针对不同期限，应并列保留。页面公布了分数、部分依据和横向比较，但未披露完整的指标转分数公式与权重；截图不足以复算5.9分。[3，T01–T03]

0.3.2蚂蚁财富蚂小财

蚂小财按照“基本面—技术面—利好与风险—总体判断”组织回答。基本面列示PE(TTM)14.05倍、PB2.94倍、2026H1净利润264.46亿元等，并解释业务结构和海外布局；技术面将价格与均线、MACD、RSI及成交量相互参照。[4，A01–A03、A13]

表0-4蚂小财技术指标与解释

工具的总体判断为基本面稳健、估值合理、技术面短期震荡。回答将北美产能、员工持股等列为利好，将增速放缓、海外监管和整合费用列为风险；本章记录的是工具采用的分析维度，不把这些事件描述直接当作本组新增的量化因子。[4，A07–A08、A15–A17]

回答明确说明参考资料中没有提供量化评分或评级体系，其判断不是标准化评分。因此，81.74是股价而非总分，亦不能把“稳健”“短期震荡”等用语换算为本组评级。其优势是把指标与解释联系起来；截图没有提供评分权重或历史回测依据。[4，A15–A16]

0.4本组框架的选择与设计

本组采用技术面和基本面两个评分模块。技术面以MA、动量和VWMA覆盖趋势、价格延续及量价关系，再加入MACD、RSI14和Alpha191_005。短、中期均线并列刻画不同时间尺度，VWMA将成交量引入价格平均；Alpha191_005提供量价排名相关性的补充视角。它们的完整定义和数据字段列于AppendixA。[5][7]

基本面覆盖盈利、成长、偿债、运营、现金流质量和估值六维。除常见的财务比率外，成长维度加入合同负债与预收款项的同比变化，用于观察家电渠道打款情况；合并两个字段衔接收入准则变化前后的口径。研报对渠道、合同负债和现金流的重视，为解释这一行业适配指标提供了背景。[1][2][6]

六维结构能够区分“盈利水平较好”与“经营动能减弱”。毛利率保留用于描述和诊断，实际盈利维度评分采用ROE与净利率；估值模块采用PE、PB、股息率。技术指标使用后复权价格，财务比率按现有实现计算，具体分母与字段在框架表中明确列示。[5–7]

0.4.1评分合成与框架修订

技术总分由八个连续因子分别转换为扩展历史百分位后等权平均。基本面先将十五项指标按各自历史转换为百分位，PE、PB和资产负债率作反向处理，再在维度内等权、六维之间等权。技术与基本面按50%与50%合成综合分。高分代表在指定方向上相对自身历史的位置较高，预期收益方向仍须通过Task3检验。[6][7]

表0-5框架修订记录

技术调整是在比较已有信号后形成的框架修订，不能把这一过程描述为从未接触结果的全新检验。Task3对频率、权重和子样本的分析用于观察结果敏感性；单一股票上的历史表现仍限制结论的外推范围。[7]

0.4.2与外部框架的比较

表0-6外部框架与本组方法比较

截至2026-09-30，本组技术分25.4、基本面分38.1、综合分31.7，对应“谨慎”；同花顺在10月8日显示5.9分和“中性”，蚂小财给出基本面稳健但技术短期震荡的判断。[3][4][7]分歧首先来自比较对象：同花顺包含同行横向比较，本组侧重自身历史，故公司相对同行较好时也可能低于自身过去的水平。其次，券商评级关注未来6–12个月相对市场表现，本组预测期限为1／3个月。最后，诊股截图晚于回测终点，不能将当日信息回填到9月30日的信号。

Task1技术择时指标构建

1.1研究目标与数据

本文以美的集团为样本，指标构建统一使用后复权收盘价close_h。日个股数据与前、后复权行情清洗后均保留3,106条记录，证券代码和交易日期能够一一匹配。行业指数共有3,167个交易日，与个股采用innerjoin后得到3,105个共同交易日。差异来自于报告下载当天数据中美的截止日期为2026年9月30日，而申万一级行业指数截止日期为2026年9月29日。

表1-1技术数据来源与字段

1.2数据清洗与质量控制

将交易日期转换为日期类型，按日期升序排列，并按“证券代码”+“交易日期”去重。将开盘、最高、最低、收盘、成交量、成交额和交易状态转换为数值类型，确保以上字段完整，并剔除成交量或成交额不大于0的填充日。

此外，还对前复权和后复权行情分别进行清洗；以交易日期为索引进行一对一合并，并用断言检查唯一性、顺序和关键字段完整性，便于后续前后复权数据的比较。

表1-2数据质量检查

原始日个股表中LimitDown、LimitUp与LimitStatus各有1个缺失值，出现在样本首日。由于该日其他关键行情字段完整，且技术指标不依赖该日涨跌停字段，因此保留该记录。复权行情初始各有3,401条记录，其中包含Filling=2的节假日填充记录；剔除成交量和成交额为0的填充日后，与日个股有效样本完全对齐。

1.3复权口径比较

前复权价格以当前价格为参照向历史调整，数值更接近近期市场价格；后复权价格将分红、送转等公司行为累积到后续价格中，更适合保持历史收益路径的连续性。本项目以close_h构建技术指标，同时保留前复权数据用于口径核验。

图1-1前复权与后复权价格及首日标准化比较

上图显示两种价格口径的绝对水平存在明显比例差异；将首日价格统一为1后，两条曲线几乎重合。样本内两种收盘价和日收益率相关系数在notebook输出中均四舍五入为1.0；日收益率绝对差异均值约为0.000013，最大值约为0.000122。由此可见，复权方式主要改变价格标尺，而未改变核心涨跌轨迹。

表1-3前后复权价格统计量比较

由表1-3可见，相较之下，后复权价格展现出了更多的优点。首先它有着更高的波动率和更大的均值，从信息熵的角度而言，其展现出了更多的信息。其次能避免把除权除息造成的价格跳跌误认为实际亏损。第三，长期收益率、动量和移动平均线的计算更连续。最后也是最重要的是它的分析起点稳定，后续加入新数据时，过去的后复权价格通常不需要随最新基准反复变化。

1.4技术指标与评分方法

技术指标覆盖MA、Momentum和Price&Volume，并加入MACD、RSI14及Alpha191_005。表1-3保留原始字段、参数与信号规则；最终技术总分采用的连续输入及等权规则见AppendixA。

表1-4技术指标定义与评分规则

由于以上MA、Momentum和Price&Volume指标如今均基本属于风险因子，很难有效择时。故在这些指标的基础上加入MACD、RSI和Alpha191_005因子，希望能使技术面指标更加有效，以便更好择时。以下为对应新加入的指标的简要介绍。

1.4.1MACD

MACD采用常见的EMA9、EMA12、EMA26参数。DIF表示短期趋势相对于长期趋势的强弱。DEA是DIF的9日指数移动平均线，也称信号线。MACD柱表示DIF与DEA之间的差距。MACD>0说明DIF位于DEA上方，短期动能相对偏强，反之则说明DIF位于DEA下方，短期动能相对偏弱。当且仅当DIF上穿DEA时，记为金叉macd_golden_cross；当且仅当DIF下穿DEA时，记为死叉macd_death_cross。

1.4.2RSI

RSI（相对强弱指数），用于衡量一段时间内价格上涨与下跌动能的相对强弱。首先根据后复权收盘价计算每日价格变化：

其中，每日上涨幅度和下跌幅度分别为：

采用Wilder平滑方法计算14日平均上涨幅度和平均下跌幅度：

进一步计算相对强弱值RS与对应指数RSI：

RSI二元信号定义为：

Wilder平滑以历史涨跌幅形成相对强弱指标；RSI≥50的二元信号与RSI连续值分别服务于单项检验和评分合成。该分界表示动量方向，不直接等同于超买或超卖交易结论。

1.4.3Alpha191_005

Alpha191_005使用成交量和后复权最高价的最近5日的序列排名构造，本质是在衡量成交量和最高价两个序列在窗口内是否同步变化，其公式为：

其中，TsRank(X,5)表示变量X当前值在最近5个交易日中的时间序列百分位排名；Corr(X,Y,5)表示两个排名序列最近5个交易日的相关系数；TsMax(X,3)表示变量最近3个交易日的最大值。

最后，将原始因子转换为截至当日历史样本中的扩展窗口百分位评分：

该评分位于0至100之间，分数越高，表示当日因子值在其历史序列中的相对位置越高，说明量价同步越弱，出现了量价背离。

1.5指标结果与描述统计

表1-5技术指标描述性统计

二元指标的均值可解释为信号为1的样本比例。中期MA与中期VWMA的多头比例分别为62.42%和61.80%，均高于对应短期指标。20日动量为正的比例为56.93%，连续动量评分均值为47.76、中央値为45.55。MACD金叉与死叉各出现约128次，数量一致。RSI14的均值为53.21，59.22%的有效交易日高于50；Alpha191_005百分位评分均值为51.28，分布接近中性，但因滚动排名、相关性计算以及扩展窗口叠加之下，有效观测数降至2,787。

1.6均线信号可视化

图1-2美的集团后复权价格移动平均线与多头区间

该图展示了美的后复权收盘价及两组双均线信号。紫线为后复权收盘价，绿色阴影表示短期均线高于或等于长期均线，即均线指标处于多头状态。

上图采用MA5和MA20判断短期趋势。MA5对价格变化更加敏感，因此绿色区间切换较为频繁，能够较快识别趋势变化，但在横盘震荡期间也容易出现反复信号。样本中MA5不低于MA20的交易日占约56.46%。下图采用MA20和MA60判断中期趋势。由于均线窗口更长，信号更平滑，绿色区间持续时间通常更长，能够过滤部分短期噪声，但对价格转折的反应也更慢。样本中MA20不低于MA60的交易日占约62.42%。

总体来看，美的集团在持续上涨阶段通常同时呈现短期和中期多头状态；在调整阶段，短期信号往往先转弱，而中期信号随后才发生变化。两组均线结合使用可以从不同时间尺度刻画趋势，但绿色阴影仅代表均线状态，并不等同于实际买卖信号。

1.7本章结论

本项目完成了从CSMAR数据获取、清洗、复权核验到技术指标和评分输出的完整流程。清洗后的个股与后复权行情严格一一对应，指标涵盖短期与中期趋势、动量、量价确认、MACD拐点、RSI强弱状态以及Alpha191_005量价结构。结果显示，美的集团在样本期内中期多头状态的占比高于短期多头状态；连续动量与Alpha百分位评分为后续时序比较提供了统一量纲。

Task2基本面择时指标构建

财务数据覆盖2011Q1至2026Q2，共62期，其中上市后52期。财务报表和财务指标来自东方财富F10，价格数据来自腾讯，PE、PB与市值来自百度股市通，分红来自东方财富分红明细。[6]

2.1方法与信息时点

公告日对齐。财报数字按NOTICE_DATE匹配公告日及之后的交易日，交易信号下一交易日生效；不使用披露前的财务数字。年报与季报的披露滞后由各自公告日体现。

TTM口径。ROE、净利率、毛利率、周转率及经营现金流比率中的流量采用滚动12个月口径，消除年初至今累计值的季度季节性。资产负债表项目按期末余额；具体公式见AppendixA。

扩展窗口百分位。Task2原始构建至少8期起算；PE、PB和资产负债率反向计分，股息率正向计分。Task3使用4期预热的评分版本，六维齐备后形成统一回测样本。

交易与重组口径。日线只保留实际交易日，未来收益按后续实际交易日计算；停牌与涨跌停执行约束统一见Task3。美的于2013年吸收合并美的电器实现集团整体上市，财务历史以2011Q1起合并报表为基准，交易信号限于上市后。

2.2六大维度与指标选择

表2-1基本面六维指标与方向

行业适配。家电行业经销商在旺季前打款，因此将“合同负债+预收款项”的同比增速纳入成长性维度，作为渠道景气观察指标。合并两项字段，衔接2020年新收入准则前后的财务口径。

2.3基本面指标描述性统计

表2-2保留截至2026Q2财报的当前值和历史统计。TTM适用于利润、收入、现金流等流量指标；同比、存量比率与估值按各自定义列示。毛利率用于经营诊断，未进入盈利维度评分。

表2-2基本面指标当前值与历史分布

当前净利率、毛利率处于历史偏高水平，但ROE、收入增长及资产周转相对偏弱。估值维度中，PE与PB接近历史中枢，股息率处于较高位置。各指标的百分位方向和维度权重见AppendixA。

2.4基本面得分与经营诊断

表2-3六维评分与基本面总分

2.4.1当前经营诊断

整体判断：基本面处于"成熟平台期、边际走弱"的状态，总分38分（自身历史中性偏弱）。

盈利能力（54分）：净利率、毛利率升至历史偏高（产品结构与高端化改善），但ROE从约24%下滑至20.9%，主因权益端与资产端膨胀快于利润端。

成长性（28分，偏弱）：营收同比仅+3.6%、净利同比转负，增长动能明显放缓，已脱离两位数增长中枢。

偿债能力（38分）：资产负债率64.9%（处历史中枢），流动比率1.15偏低，短期偿债安全垫偏薄。

运营效率（14分，最弱）：总资产周转率0.73处历史低位，应收账款、存货周转同步下行——公司持有大量货币资金与金融资产，资产端显著"变重"，这是ROE下滑的核心原因。

现金流质量（36分）：经营现金流/净利润1.21、/营收0.12，现金转化能力较历史中枢有所弱化，但仍为正。

估值（59分，中性）：PE(TTM)15.1倍接近历史均值（约39分位）、PB3.2倍约51分位，绝对不贵但也不算便宜；亮点是股息率4.9%处于历史88分位，对价值/红利型资金有吸引力。

结论：公司质地依旧优秀（毛利率、净利率、现金流为正），但成长性、运营效率、ROE三项同步下台阶，属于"好公司但成长溢价收敛"的成熟期特征。估值维度因高股息而中性偏正面，但不足以对冲基本面动能的走弱。

Task3信号检验与收益预测

3.1样本数据与回测口径

技术面板（task1交付）：CSMAR后复权价Adjprcwd，2013-09-18至2026-09-30共3106个交易日；7个0/1信号/评分列（短均线、慢均线、动量、量均线20、慢量均线、MACD状态分、MACD金叉）与连续指标RSI14、alpha191_005评分、MACD连续柱2(DIF−DEA)。

基本面（task2交付）：东方财富滚动12个月（TTM）口径，2011Q1–2026Q2共62个季度，六维齐全（盈利/成长/偿债/运营/现金流质量/估值）；评分按公告日PIT对齐，重复公告日取报告期最新。总分fund_score为六维等权均值（本notebook审计验证），原始指标与标准化分在其CSV中可溯。估值维度的历史百分位打分需4期预热（原始PE/PB自2013Q3上市季即有），首个评分2014Q2，六维齐备自2014-08-19起。

表3-1主策略回测口径

本表为主策略口径。附录B中的成本实验、毛收益子样本与市场状态实验分别按表题解释，不与主策略直接混称。

3.2评分与持仓规则

执行频率取月频，技术/基本面基线权重取50/50。季度财报更新频率较低，月度调仓可降低高频反复交易的成本；频率与权重的敏感性分别在3.6、3.7讨论。

收益标签：每交易日计算未来1/5/10/20/60个交易日收益，尾部无未来的行留空。

技术评分：先按题目要求对0/1信号做二分箱检验，发现其区分度有限（表3-2价差微弱、金叉均为负）；因此将各技术指标的连续值（均线差、20日动量、VWMA差、MACD柱、RSI14、alpha191_005评分——即题目方式b“连续指标映射到扩展窗口历史百分位”）各自映射到扩展窗口历史百分位（0–100），8个因子等权合成为技术综合分。每个0/1信号的原始检验完整保留（3.3）。

基本面评分：六维指标各自的历史百分位分（task2交付），等权平均；六维必须齐全才给总分。

综合评分与择时规则：技术分与基本面分按50/50合成；综合分在自身扩展历史中前40%（第4、5档）持股，其余持币，空仓现金计息1.5%，信号次日生效、月频执行。

3.2.1绩效指标与统计推断

绩效指标：年化收益、年化波动（×√250）、夏普（对无风险利率1.5%）、Sortino（下行波动口径）、Calmar（年化÷最大回撤）。

Newey-WestHACt检验（Newey&West,1987）：检验“高减低价差是否为零”。相邻两日的h日收益重叠h−1天，普通标准误会严重低估方差；HAC按重叠长度设滞后阶。

Stationarybootstrap（Politis&Romano,1994）：为价差与策略夏普构造95%置信区间。普通bootstrap假设观测独立，收益序列却自相关；stationarybootstrap用几何分布的随机块长重采样（块均20天，1000次）。

置换检验：检验“择时是否有增益”——持仓指示随机打乱1000次（保持持仓比例不变），真实择时差落在随机分布的极端位置即显著。

TM/HM回归（Treynor&Mazuy,1966;Henriksson&Merton,1981）：TM在基准回归中加入市场超额收益的平方项、HM加入下跌市场项，γ显著为正表明具备择机调整敞口的能力；基准取申万家电指数。

评级与预期收益：综合分按题目示例阈值映射评级（≥80看多/60–79适度看多/40–59中性/<40谨慎）；预期收益取全历史里综合分落在同一20分宽桶的月份（月末独立样本），报告均值、中位数与25%–75%区间。

3.3技术信号有效性

先回答“技术信号有没有预测力”。题目要求每个技术指标做全历史二分箱（Q1/Q2），看高信号档之后的收益是否显著高于低信号档：7个0/1信号的高减低价差（%）：

表3-2七项0/1技术信号高减低收益价差单位百分比

均线与动量类信号20日价差约+0.6%至+0.9%，但NW校正后t值约为1，证据不足。MACD金叉各期限价差均为负，20日为−0.89%、t=−1.45，不能据此称为统计显著。0/1离散化会损失幅度信息，因此合成技术分使用连续百分位；原始二元信号仍各自转成持有/持币策略，结果见表3-3。

图3-1 将七个 0/1 信号分别转为持有/持币策略，绘制累计净值并与买入持有对比（对数轴、统一窗口、毛口径）。各信号长期年化均低于买入持有，与前述“证据不足、方向不一”的判断一致。

图3-1 七个0/1技术信号累计净值与买入持有（毛口径，2014-08-19至2026-09-30）

3.3.1单项策略与连续指标对照

表3-3七项0/1技术信号策略与买入持有扣费口径

七个信号全部跑输买入持有——单信号择时天花板有限，这是构造综合分的动机。

3.3.2RSI14与Alpha191_005

除0/1信号外，task1还交付了两个连续指标。按题目要求，每个指标同样先做0/1二分箱（以扩展窗口中位数为界）并转持有/持币策略；同时给出百分位五分位版对照（月频执行、扣费净口径）：

表3-4连续指标的二分箱与五分位对照

两项连续指标均保留0/1二分箱检验与持有/持币策略。Alpha191_005百分位版年化14.6%、夏普0.61、最大回撤−33.5%，在本组单指标结果中表现较强；其年化仍低于买入持有的20.3%。MACD连续柱五分位的20日、60日价差为+0.15%和+0.56%，与金叉事件的负价差不同，说明事件定义与连续值所包含的信息并不相同。

3.4基本面信号有效性

技术信号之外，基本面分（一季度一变的低频信号）有没有预测力？题目指定月末口径：在每个月末（point-in-time对齐），用扩展窗口把该股票过去的月末观测按每维指标与总分分成五分位（排序只用当时可得的信息），算各档之后1/3个月的平均收益。选月末而非日频，是因为报表一季度才更新一次，日频会把同一份报表重复计入几十次、虚增样本量。

表3-5月末基本面五分位高减低价差与NW校正

六维采用扩展窗口；NW滞后阶对应1/3个月；月末样本147个月，每档约5–45个观测。运营效率与总分行扩展窗口Q5档零观测（*），Q5−Q1不可算，退档取扩展窗口内最高可得档Q4与Q1的价差（Q4−Q1）并如实标注；日频口径（表3-6）五档完整可作方向性证据。

偿债维度3个月价差+13.4%（t=3.49），盈利维度1个月价差−6.6%（t=−3.37），分别提供较明确的正向和负向证据；运营效率退档Q4−Q1的3个月价差+8.3%（NW t=2.26），亦给出正向证据。盈利评分较高并不保证后续收益较高。

*运营效率与总分在严格扩展窗口月末分档均为Q5零观测，无法计算Q5−Q1价差。原因在于两维分数的高分位集中在样本早期：运营效率分历史峰值74.4出现在2014-10~2015-02，恰在20期最少样本门槛内而无资格进档，但其值永久留在后续扩展窗口的历史参照中；2016年后运营效率分整体走低（年度峰值64→22），后续月份从未进入自身历史前20%分位；总分同样从未进入前20%分位。两行退档取扩展窗口内最高可得档Q4与Q1的价差（Q4−Q1）：运营1个月+1.0%、3个月+8.3%（NW t=2.26，n=100）；总分1个月+0.1%、3个月+2.2%（NW t=0.46，不显著），如实标注。总分方向性证据见日频口径（表3-6：Q5−Q1的60日价差+28.7%）。

表3-6基本面总分日频五分位的平均未来收益单位百分比

日频五分位约对应45个季度的独立财务信息，同一季度分数会在多个交易日重复，不能将2,888个日度观测视为独立财报样本。60日价差+28.7%主要由2014–2015阶段贡献，20日低档收益亦非单调。因此本表作为方向性补充。

3.5综合分与未来收益

技术信号与基本面信号分别完成检验后，将八因子技术总分与六维基本面总分按50/50合成，检验综合分历史档位与后续收益的关系。

表3-7综合分五分位平均未来收益及样本数收益单位百分比

60日收益总体随档位上升，Q5−Q1为+4.51%，但Q2至Q3略有回落，未呈严格逐档单调。20日档序不齐，高减低价差约+0.60%。

图3-2综合分五分位与未来收益扩展窗口分档

3.5.1综合择时策略与基准比较

按题目要求，综合分转为持有/持币策略（历史前40%持有、否则持币）并与买入持有回测对比：

表3-8固定50/50月频策略与基准绩效